核心观点

回顾：4月底《5月成长占优》提示成长布局机会；5月初周报和专题《4轮地产行情的启示》提示地产底部反弹机会，5月底《成长股启动需要什么条件》提示TMT机会，6月中《成长已经领跑市场》《5月以来哪些成长创新高？》验证判断，7月初《积极信号在增加》提示反弹，系列报告把握股市轮动节奏。

持股过节。情绪钟摆极致演绎：4月至本轮行情以前，A股受限微观流动性、成交冰点、大幅跑输港股和中概股（《海外中国资产走强有望带动A股回暖》）；本轮政策持续释放并彻底扭转市场趋势，我们见证了类似2005年12月、2008年11月、2024年2月等的极致行情，向后展望波动率极致后的行情：1）时间上，平均持续2个月以上，信号可关注成交额回落；2）空间上，短期回弹冲击空间预计可能还有5-10%（修复相对港股/中概的涨幅、修复相对海外股市的估值、修复高位跌幅的一半）；3）方向上，风险偏好驱动的超跌反弹（成长、券商）+中期基本面驱动的复苏主线（消费、地产）

本轮行情潜在的时间、空间、方向参考系。

（一）时间看，超跌反弹行情往往持续2个月以上，当前行情或仍将延续。1）时间：对比2005年以来9轮自底部回升行情，回弹时间约在2月以上。2）信号：成交额往往突破近1年高点，且有所回落，然后回弹行情告一段落。

（二）空间看，对比历史和港股/中概/美股/日股，短中期或还有5-10%空间。1）对比历史行情看，超跌后的回弹基本收复低点之前的那轮下跌（本轮对应2024年5月位置，已基本修复），以及修复近3年高点跌幅的50%（本轮对应2021年12月位置，当前还有10%空间）。

2）对比港股和中概看，由于更受益于联储降息+外资流入，港股和中概行情和市场信心修复更快、弹性更高；当前相较于5月高点，港股和中概已完成修复且还有5%左右上涨。若预计A股迎头赶上，当前还有5%的空间。

3）对比美股、日股的估值，随着市场风险偏好修复和外资的流入，A股相对全球股市估值或将修复，当前美股/日股相对A股PE比值仍在21年以来中高位，若回到中位水平还有5-10%修复空间。

（三）方向看，短期看高弹性的成长+券商，中期看分子端修复的消费和地产。1）短期：估值/风险偏好修复下，更建议布局估值弹性更高的成长、券商等板块，历史看券商在底部启动行情中往往领跑，成长则有更好的估值弹性。2）中期：随着经济复苏，交易或逐步转向分子端/业绩验证，当前建议关注政策利好明确支持、分子端改善预期相对更强的消费、地产等板块。

细数本轮政策定调积极，信心比黄金珍贵。

1）货币：降准降息落地，有望加快调整利率。降准0.5%，联储降息周期下国内货币政策空间打开，至年底3个月左右，可能会根据情况，有可能进一步再下调0.25-0.5%。降低政策利率，7天期逆回购操作利率进一步下降20Bp至1.5%。预计本次降息调整之后，MLF利率下调约0.3pct，LPR和存款利率等下行0.2-0.25pct。这次存贷款利率对称调整，对银行净息差影响总体保持中性。

2）地产：五项政策着力缓和居民资产负债表压力。房地产表述转向“止跌回稳”，商品房建设要严控增量。五项政策一是降低存量房贷利率，二是统一房贷最低首付比例至15%，三是延长两项房地产金融政策期限，四是优化保障性住房再贷款，五是支持收购房企存量土地。当前二手房挂牌价和挂牌量指数仍在下行区间，以LPR/10年国债利率利差为参考，房贷利率仍有较大下行空间。

3）资本市场：五大方面活跃A股市场，久旱逢甘霖。一是创设证券、基金、保险公司互换便利，支持符合条件的证券、基金、保险公司通过资产质押，从中央银行获取流动性，资金只能用于投资股票市场，为增量资金提供更多弹药。二是创设股票回购、增持再贷款，引导商业银行向上市公司和主要股东提供贷款，用于回购和增持上市公司股票。三是推动中长期资金入市，大力发展权益类公募基金。四是强调并购重组，且大幅放松了对于并购重组审核、时限、锁定期等方面的规定。五是鼓励上市公司依法做好市值管理。

风险提示：美国经济衰退风险、海外金融风险超预期、历史经验失效等