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陈果:下半年市场先抑后扬,三季度末,由守转攻
不见利就追
公社达人
2024-08-04 09:49:43 江西省

近日,“降息交易”与“特朗普交易”成为市场热点,如何看待?红利资产出现分化,未来A股行情如何把握?


7月29日晚上,中信建投首席策略官陈果在一场直播中对市场作出分析和展望。


投资作业本课代表整理了要点如下:

1、这时候我们把它定义为“黄金坑,因为从主要矛盾来看,国内盈利周期和政策,流动性环境都是改善的所以短期可能会有波折和调整,但这也是一个比较好的布局阶段。

2、未来一年甚至更长时间,应该说都是美元指数和美债利率下行的周期,所以大致上我们站在一个周期的拐点附近,在这个阶段也是相对最难的阶段,但很快就要熬过去了。

3、现在内需还是在筑底
但部分行业具备全球竞争力,在海外市场中的渗透率上升,或受益于更新和创新周期,呈现出一些结构性亮点。

4、市场虽然没有大幅资金流入,但供求平衡还是不错的。这可以支撑股票市场中枢慢慢提升。

5、我不认为,现在这个时间点,我们简单地说要去抱团红利资产或追逐红利资产,还是要进行比较细致地定价,(红利资产)已经开始出现明显的分化。

6、我们首先要判断哪个概率更大,哪个是主要矛盾。(和特朗普交易相比)降息交易是更大概率的,因为特朗普还要面临与民zhu党的竞争,最近的民调数据也有波动,不确定性较大。但降息是确定的。

陈果是A股市场最具影响力的策略分析师之一,曾在2020年疫情冲击下的市场底部提出“黄金坑”与“复苏牛”,是“宁组合”的首创者,并多次荣获新财富、水晶球和金牛奖中国最具价值分析师等奖项。

虽然市场悲观情绪浓厚,但陈果对下半年市场总体乐观,他近日发表的研报主题—“等待黄金坑,相聚在新高”也体现了他对下半年市场的展望。

他认为四季度企业盈利增速将由负转正,同时市场展望明年预期ROE下行周期会结束。从流动性来看,大致在九月份美联储将确定进入降息周期,中国的货币政策,包括财政政策也释放了一定空间。

陈果进一步表示,美联储降息落地只是开始,会产生连锁反应,后续一定是连续降息,同时会实质性改变人民币汇率环境,给我们的货币政策带来更多空间,我们可能看到持续降息,整个周期可能长达两年,股市对此的反应也至少一年。

陈果再次强调,下半年市场先抑后扬,三季度末“由守转攻”。本身的盈利周期,加上海外流动性拐点,加上国内政策发力,就会形成“由守转攻”的变化。时间点大致在三季度末。

投资作业本Pro
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值得关注的是,课代表此前文章指出,洪灝对市场的观点也类似。他认为,三四季度交替时,可能看到一波非常好的行情


等待黄金坑,相聚在新高


主持人:特别期待您今天的分享,因为我们这次的slogan沿用了您研报中的大主题,"等待黄金坑,相聚在新高"

首先解释一下这个标题“等待黄金坑,相聚在新高”。从这个标题看,您认为前路还是曲折的,但又说相聚在新高,说明您还是比较积极。请您给我们解释一下这个标题。
陈果:我的重点其实在后半句“相聚在新高”。

总体来说,我们对下半年市场总体乐观。为什么能够看创新性的新高呢?

因为我们认为四季度企业盈利增速将由负转正。同时市场展望明年预期ROE下行周期会结束从流动性来看,大致在九月份美联储将确定进入降息周期,这是一个重要的变化。对于中国的货币政策,包括财政政策也释放了一定空间。
当然,我们报告发布时,包括此时此刻也认为,短期市场可能还是会有一些困难和挑战,包括中报盈利压力,三季报可能还不能很快转正。

大家对于内需企稳回升还是需要观察。同时海外一些数据也进入下行,大家对外需也进入一个下修阶段。

我们把这阶段定义为一个黄金坑,因为从主要矛盾来看,国内盈利周期和政策,流动性环境都是改善的。所以短期可能会有波折和调整,但这也是一个比较好的布局阶段,这是我们标题主要想表达的含义。

过去三年是ROE下行周期,
到明年可能结束


主持人:我们看到最近三年市场以调整为主,今年也是跌宕起伏。在国家队救市维护下,五月份创了年内新高。但最近两个月又再度调整,这个因素有哪些?包括现在市场上有哪些交易逻辑,大家顾虑的原因是什么?
陈果:过去三年A股市场经历了很多挑战,简单概括为,分子端是一个盈利下行周期,或者ROE的下行周期。A股历史上ROE的波动周期基本上三四年一个周期

这里面供求调整一部分因为需求下行,另一部分因为之前供给过度、供给过剩,所以供给也要调整。

从目前情况来看,需求调整已经接近尾声二季度GDP名义增速4%,大致上我认为是未来一年相对波动的下轨。供给增速还在调整中。

致到明年我们会看到资本开支增速将显著低于GDP民营增速或者收入增速。也就是说企业从供大于求调整为供求平衡或者供小于求,这样企业盈利就可以转为正增长。所以这是ROE的周期。

我们站在美元周期拐点附近
未来一年进入美元下行周期


第二个来自于流动性很重要的因素是美元,包括美联储加息周期、美债收益率和美元指数。这对于我们的估值和货币政策构成了很大的制约。
这个周期从现在来看,也是要走过一个拐点,未来一年甚至更长时间,应该说都是美元指数和美债利率下行的周期,所以大致上我们站在一个周期的拐点附近,在这个阶段也是相对最难的阶段,但很快就要熬过去了。
因此在这样的阶段中,虽然监管部门推行了一些政策,对市场来说还是起到了很正面的效果。
但这个市场相对来说走得会比较曲折,目前市场顾虑第一个还是国内经济,包括企业盈利能否改善。其次大家也在担心外部冲击,比如外需走弱,潜在的类似特朗普上台带来的冲击,这是市场最近在担忧的因素。

内需还在筑底,
但部分行业仍具有全球竞争力


主持人:现在进入财报季,陆续有公司开始披露业绩。因为业绩没有完全披露完,我们无法总结判断它的一些特点。但您对上半年有跟踪,有哪些财报期需要重点关注的方向,请跟我们分享一下,包括哪些重点变化可以观察到验证。
陈果:二季度全部A股企业盈利增速还是在筑底过程中。负增长相对一季度收敛,但大概率还是负增长,我们估计在-3%左右水平。
从行业层面来说,我们认为需要关注几个现象。

第一个是稳定类行业表现相对突出,比如电力行业。

第二是一些制造业方向,无论在国内还是海外,体现出非常强的竞争力。包括一些出海概念中,很多重要的是制造业,具体比如船舶、工程机械、轮胎、整车龙头、电网设备。

还有一部分科技行业保持高景气,或边际改善,包括光模块、半导体设备、消费电子、IC设计。

另外一类是偏周期类的消费中有养殖,工业金属、航运和少部分化工品种中,有相当因素来自于供给相对紧缩,导致价格景气。

如果总结的话,现在内需还是在筑底但部分行业具备全球竞争力,在海外市场中的渗透率上升,或受益于更新和创新周期,呈现出一些结构性亮点。
主持人:您提到的这些行业,接下来我们还可以继续关注吗?
陈果:我觉得绝大多数行业还是值得继续关注的。但有些行业可能会出现边际变化。
比如制造业中,我们后续要观察如果海外需求快速放缓,或类似贸易保护主义快速抬头,可能对依赖外需的公司业绩带来挑战。

当然我并不认为这是必然,因为像船舶等行业,中国公司具备很难被替代的属性。所以这可能带来一些不确定性,但是有相当多公司最后还是在这个过程中证明自己。

资金供求平衡,
支撑股票市场中枢慢慢抬升


主持人:最近行情不振,还有一个原因是资金没有进入,这是重要原因。像2020年、2021年公募基金发行高峰期,现在跌入冰点。今年市场融资收紧,您觉得从供需两个角度来看,今年资金平衡如何?能不能有效解决减量博弈的问题?
陈果:我觉得确实资金平衡在慢慢改善。要看供给和需求。股票流入如果只看主动公募基金,确实是净赎回。但如果把被动指数基金等考虑进去,整体是小幅净流入。
其他渠道如北上资金,今年也是小幅净流入,大概几百亿规模。还有险资,也是小幅千亿资金的权益配置。当然有些资金是重叠的。总体来说资金还是小幅净流入。
从供给来看,相对过去两三年,供给大幅减少,包括IPO和再融资。如果把这些放在一起,全年预估比去年少将近8000亿。

所以市场虽然没有大幅资金流入,但供求平衡还是不错的。这可以支撑股票市场中枢慢慢提升,所以总体来说可以缓解减量博弈的问题。

当然这里面会有结构性,比如指数基金流入或保险资金流入,对一些大盘价值或红利风格的股票,比较容易有资金流入。

过去几年主动管理类公募基金的重仓股,相对来说这部分股票是减量,资金没有增量,甚至有流出。所以结构层面存在现象,但整体来说基本上是供求平衡,不存在减量博弈,甚至在边际上在慢慢改善。

红利资产开始出现分化


主持人:那您现在觉得红利投资还要继续吗?比如电力行业,有的涨了挺多。
陈果:电力行业也面临这个问题。从行业指数来说,还是可以的。我们谈到中报,表现不错,下半年电力行业表现也是不错的。
电力内部分化。比如一些水电龙头公司,可能已经透支今年或明年的盈利增长。并且股息率相对于十年期国债收益率差,已经过分窄了,很难有明显上涨空间。

它的预期是国债收益率大幅下降,但短期内相对有难度,所以需要一段时间的震荡整固。

红利资产现在也是这样有些红利资产,比如煤炭或一些资源类红利,甚至基本面都不如电力,未来稳定性可能也不如电力

我不认为,现在这个时间点,我们简单地说要去抱团红利资产,或者是去追逐红利资产,还是要进行比较细致地定价,这里应该说已经开始出现明显的分化。

三季度末:由守转攻


主持人:您的中期策略提到一个“由守转攻”,出于什么判断?依据是什么,变盘点在哪?
陈果:首先,我们认为今年下半年市场是先抑后扬,由守转攻主要来自于盈利周期变化,大致在三季度和四季度之间盈利周期变化,四季度企业盈利转正,市场对于明年ROE预期见底回升,这是一个重要变化。

其次,大致在三季度末,美联储进入降息周期,这也是一个重要变化。
第三,国内一些政策,稳增或扩内需的政策,在三季度末到四季度不断加码。
因为今年必须保证增长目标,有难度,因为二季度实际增速4.7%。同时应对明年外需挑战,到四季度要有部署和政策加码。

美联储进入降息周期,我们的货币政策空间也打开。最近一些政策表态,包括三中全会,政策对于今年经济增长和后续扩内需相当重视。

所以本身的盈利周期,加上海外流动性拐点,加上国内政策发力,就会形成由守转攻变化。时间点大致在三季度末。

美联储降息落地只是开始,
整个降息周期可能维持两年


主持人:美联储反复博弈降息,A股在很多方向上是否已经计提了很多预期。也就是说等靴子落地,可能没有那么大空间,您怎么看?
陈果:有些政策一落地就不需再讨论,但有些政策一落地只是开始,会有持续连锁反应。美联储降息属于后者。

美联储这次降息时间已经偏晚。上半年通胀数据、就业数据持续下行,美股涨的集中在少数AI相关科技股,美股盈利也面临很大压力。所以美联储在经济明显下行时降息,已经是降晚了,依然犹豫。所以后续一定是连续降息。
第二,在过程中要考虑资产位置。美股相对来说,一直在等美联储降息,估值处在历史偏高水平。但A股虽然也在谈论,并没有太多反映美联储消息。实际上我们市场位置,从过去两三年来看,还是相对低位。
一旦降息开始,它会实质性地改变人民币汇率面临的环境。人民币汇率的压力释放后,将为我们的货币政策带来很多空间。
我们可能会看到持续的降息,这种降息也会配套一定的财政政策。
这些政策实质性落地后,将改善我们的基本面,对股票市场产生正面作用,市场会逐渐反应这实际上会有连锁反应,甚至是蝴蝶效应。我不认为A股已经充分反应了这一点。
未来的降息可能需要一两年时间,而在这个过程中,市场可能会在一个持续边际改善的环境中运行。
主持人:要看一两年的时间吗?
陈果:是的,整个降息周期可能需要维持两年。对于股票市场,可能会提前一些反应,但这种反应至少需要一年的时间。
市场无法在九月份一次性预期后续的降息,只能预期九月份的这次降息。至于美元的走势,以及中国的货币政策、财政政策、扩内需的政策,它们都是逐步展开的。所以这个利好是一个持续进行中的利好。

降息交易vs特朗普交易
弱美元是大趋势


主持人:现在的降息预期结合了特朗普上台的事件。特朗普上台的预期较高,对应的美元走强和降息预期的弱美元形成矛盾。您怎么看待这一强一弱的局面?是否有一些共振点我们可以利用?
陈果: 我们首先要判断哪个概率更大,哪个是主要矛盾。降息交易是更大概率的,因为特朗普还要面临与民zhu党的竞争,最近的民调数据也有波动,不确定性较大。但降息是确定的

无论谁当总统,他的主张能否完全落地还有不确定因素,如国会和其他因素等。但是经济自身是确定的,政策是不是能够扭转经济趋势相对来说是不确定的,也是次要的。整个趋势是美国经济现在正在下行,特朗普如果能够当选,他要去改变美国经济的下行也是有难度的。

他的政策主张其实能够改变经济趋势向上的核心就是减税,对内减税。对内减税实际上也是要进一步扩大赤字,所以对于美元信用来说,其实也是受损的。当然还有一块是对外,对外是增加关税,增加关税也可能会引起一些滞胀的效应。因为美国需求在往下走时,却增加美国消费者成本,可能导向滞胀。

在经济比较强的时候去加关税和经济比较弱的时候加关税,是完全不同的结果。所以综合来看,最核心的还是美国经济的下行,你要去扭转它,实际对美元信用来说,依然还是消耗,所以大的趋势还是弱美元。

“特朗普交易:这些领域核心竞争力突出

主持人:假如特朗普上台后,能具体谈谈哪些行业依然坚挺吗?比如出口比较好的行业有家电、工程机械、船舶等。
陈果:核心行业包括家电、工程机械、船舶等,这些领域的核心竞争力突出还有一些不集中在美国,或者美国对其出口占比较低的公司,如新能源客车、电网设备等在全球也非常有竞争力。
这些公司,当大家担心特朗普交易时,可能会有调整,但最终大家会看到,会显示出强劲的国际化能力。我们应关注具备国际化运营能力且与当地生态形成共赢格局的公司。

下半年关键点:盈利增速转正


主持人:今年赛程过半,市场红利领先,成长在复苏,价值在回归。
您对下半年的投资机会有何展望?
陈果:下半年最关键的点是盈利增速由负转正。

市场对内需的悲观预期开始修复,政策也会不断加大扩内需力度。扩内需交易会提升相关行业,并提振市场风险偏好,增加成长股机会。家电、机械、电子、军工等行业值得重点关注。
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    08-04 14:00 四川省
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