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上汽集团：上汽大众度过最差时刻智己蓄势待发打开空间

Kanye

航行五百年

2021-01-13 09:28:46

事件：公司公布2020年年度业绩预告，预计实现归母净利润200亿元，同比减少21.9%，扣非归母净利润173亿元，同比减少19.8%，低于市场一致预期。

Q4业绩低于市场一致预期，核心在于上汽大众销量承压，但2020Q4或为上汽大众乃至上汽集团最差时点，2021全新车型注入增量。2020Q4单季度公司归母净利润约33.5亿元，同比约下滑30%，扣非归母净利润21.2亿元，同比约下滑23%，四季度业绩低于预期，推测核心源于三点：

（1）集团Q4销量虽然同比改善，增长9.7%，但上汽大众销量表现相对一般，Q4同比下滑22%。

（2）上汽通用维持相对较高折扣率，且环比仍有小幅提升。根据我们的爬虫数据库显示，上汽通用雪佛兰/别克/凯迪拉克Q4折扣率较Q3增加1.1/4.3/0.5pct，提升终端折扣促销的策略拖累盈利能力。

（3）年底可能存在部分减值计提，导致业绩承压。上汽大众缺乏新车型导致了2020年销量的承压，但展望2021年，上汽大众有望迎多款全新车型，尤其是2020年底上市的MEB平台首款车型ID.4 X及2021年预计上市的两款MEB车型，将贡献充分增量，2020Q4或为上汽大众乃至上汽集团最差时点！

四季度除上汽大众外各品牌销量均有改善，上汽通用、上汽自主表现强劲。2020年集团实现560万台销量，同比下滑10%，核心在于上汽大众的拖累。

其中：①上汽大众2020Q4销量同比下滑22%。主要由于缺乏全新车型拉动，销量表现跑输行业水平。

②上汽通用2020Q4销量同比增长35.5%。主力车型由三缸机转四缸机的效果逐步体现，且终端促销维持较高力度同样促进销量提振。

③上汽乘用车Q4销量增加26.4%。荣威iMAX、Marvel X等新车型贡献增量。且狮标和R标完成分标，渠道营销能力持续改善。

④上通五菱受益于宏光mini EV销量的拉动，维持同比15.4%的增长。综合看，2021年有望迎多款新车型，大众MEB重磅投产，智能化更亮眼，智己汽车蓄势待发。

（1）2020年10月上汽大众MEB首款ID.4 X正式投产，且2021年还将推出2款MEB车型，同时有望迎上汽奥迪，新车型持续上市，贡献充分增量。

（2）高端智能纯电汽车方面，上汽拟推出智己品牌，智己汽车早年为上汽内部代号“L项目“的一号工程，2014年开始筹备，项目成员超过200人，其中一半来自上汽集团内部。后续上汽进一步提供资金、技术、供应链支持，张江高科提供AI、芯片等资源，预计2021将发布首款轿车，2022年实现量产。

（3）上汽内部已储备大量智能网联人才及技术。智能网联方面，智能驾驶决策域控制器iECU完成硬件升级，T-Box完成在RX5 MAX上量产，第四代冗余EPS完成产品交样，自主开发ADAS进入试验阶段。软件技术方面，零束软件分公司正式成立，将研发集中式EE架构，云管端软件平台、汽车数据基础架构和网络安全、操作系统和AI算力芯片等多项关键技术。

下调盈利预测，维持买入评级。公司作为行业龙头当前具备较高安全边际，高分红（2019年分红率40%）、高股息（2019年股息率4.7%），持有潜在收益率可观，维持买入评级。下调2020-2022年营收预测为7272、8250、8894亿元（调整前7548、8295、8902亿元），对应归母净利润200、275、320亿元（调整前232、288、324亿元），对应PE为15倍、11倍及10倍。