大中型塔机租赁龙头；大中型塔吊租赁未来5年复合增速19%

公司大股东为陕煤集团。全资子公司庞源租主要聚焦于大中型塔机租赁，贡献绝大部分业绩。

2019年庞源租赁实现净利润6.2亿元，近5年复合增速高达61%。

装配式建筑发展带动大中型塔机租赁需求增长。

国内装配式建筑渗透率有望从2019年不足15%提升至2025年的30%。

2020年塔机租赁总规模为1036亿元，其中大中塔租赁市场规模为232亿元。未来5年房屋新开工面积零增长假设下，2025年塔机租赁需求将达1335亿元，年均增长5%；其中大中塔租赁需求将达543亿元，年均复合增速约19%。

庞源租赁：未来5年收入复合增速超25%，市占率将从不到4%提升至10-15%

1）市占率提升空间大。2020年庞源塔机台量市占率不足2%，总吨米数市占率约3.5%，收入规模市占率为3.7%。预计2025年庞源收入规模市占率有望提升至10-15%（工程机械租赁龙头美国联合租赁在美国超12%的市占率）。未来5年庞源租赁收入复合增速有望超25%。

2）订单量高增长，吨米利用率回升。2020年新增订单增长超20%；2021年1-2月新签订单量同比增长超25%。2019年庞源吨米利用率为72%，2020年受疫情影响下降到64%，2020年底到近期已逐步恢复，预计2021年全年有望超70%。

3）资金、管理、规模优势凸显，未来5年产能年均增速超过24%。公司背靠陕煤集团，融资成本较低。目前庞源塔机存量8200多台，预计未来2年年设备投资额达20-25亿元，到2022年底塔机台量有望超1.3万台，对应总吨米数由2020年底约167万吨提升至2022年底约259万吨，年均增长超24%，增速高于行业平均水平。

租赁价格：未来2年庞源指数中枢有望在1000-1200点区间，公司将保持较好盈利

近期塔机设备供应增加，租赁市场竞争加剧，租赁价格有所下降。我们认为供给端扩产更多源于下游需求增长，市场尚存较大结构性增量需求，未来2年指数中枢有望稳定在1000-1200点。

塔机租赁服务的确认周期较长，订单执行价格初始锁定，公司存量订单平均价格相对平滑。根据我们测算，假设2022年庞源指数均值降至1100点情形下，庞源的毛利率水平仍将达37%左右。规模效应将进一步提升公司盈利能力。

盈利预测与估值

预计公司2020-2022年归母净利润分别为5.7/8.0/10.0亿元，同比增长13%/41%/26%；PE为22/16/12倍。给予2021年PE22倍（行业平均PE），目标市值180亿元，维持“买入”评级。

风险提示

地产投资、装配式建筑发展不及预期；竞争格局恶化；应收账款坏账风险；母公司其他业务经营不善风险