核心观点：

1、短期高端制造板块的整体回调是年末资金博弈以及机构行为的结果，本质并非基本面变化。中期来看，高端制造板块明年增速依旧能领先同行，是剩余流动性所追逐的对象。

2、明年“价”是一定会下来的，因此要看“量”，关注汽车电子、消费电子、军工、新能源基建、软件应用等方向。

3、锂电板块大家的担忧一：明年经济不行，影响整车需求。但测算下来估计也只影响3-4%，没有大家想象的大。而且10-20万中端车型崛起会完全弥补。

4、锂电板块大家的担忧二：怕锂电“光伏”化——即碳酸锂价格暴涨超出了电池和整车厂接受范围，进而影响下游出货。这其实也无须担心，电池厂当前盈利已经是低点，都在酝酿提价，且明年上游钢、铝、铜等成本端价格都会下来，弥补锂涨价。而且从美国特斯拉的15次提价来看，整车厂把成本传导到消费者手中也是顺畅的。

5、机会方面：

①首先看电池环节的修复，首推供应链和需求都没有任何问题的宁德时代（300750）；第二梯队看明年成本下降弹性最大的亿纬锂能（300014）；第三梯队看三线企业中国轩高科（002074）、欣旺达（300207）、孚能科技（688567）中谁能率先实现利润端超预期。此外，还看好电池壳的科达利（002850）和拓普集团（601689）

②其次看预期差还比较大的中游材料环节，重点看一体化，有竞争壁垒的厂商，正极的中伟股份（300919）、华友钴业（603799）、负极的璞泰来（603659）、电解液的天赐材料（002709）。

③再次看新技术拔估值，推荐绑定4680的天奈科技（688116）

④最后看供需缺口持续时间较长的铜箔和隔膜，推荐诺德股份（600110）、恩捷股份（002812）

高端制造策略

复盘历史，高端制造领域高景气一般由外部因素而引起的，但基本面没有问题，指数层面跌幅一般在15%。但如果叠加了基本面短期证伪，跌幅会在20%左右。所以这波高位调整下来，主流赛道像储能、新能源汽车、光伏、半导体等，平均跌幅都在15-20%，军工跌得最少。整体从幅度来讲，是够了的。但时间还稍有欠缺。这波调整交易日在30日左右，而以往幅度在30-50个交易日（2个月）。如果展望春躁，就不一样了，跟我们九月份的观点一样。当时产业层面并无低于预期，所以更多是影响情绪的传言和事件冲击，但本质没改变产业爆发。回到当下，新能源、CXO调整较多，但军工调整不多，这里面并没有谁领先于谁。这里面主要区别在于机构持仓比重，军工机构持仓较少，而另外则是机构重仓。所以这根资金在年末博弈有关，12月博弈跟严重。我们跟买方沟通，大部分人不想在12月份买，避免帮领先的抬轿子。但1月1日看不一样，大家都清零了。而且今年业绩好的也倾向于兑现，给明年留空间。因此，导致12月基本没有买盘，而卖盘力量很大。回过头看海外公司，比如锂价在涨，国内力资源公司股价不行，反倒海外在涨，所以这不是基本面原因，而是交易层面。但明年1月份是新起点，博弈就不会存在了，买盘就会出来。因此，资金面拐点可能在1月之后。

从春躁来讲，主线还是会围绕高景气赛道展开。它们现在调整幅度较大了，只是时间问题。明年春季躁动空间较大，因为300调整下来了，也为明年留了空间，而且从春躁诱发因素来讲，社融增量问题也不大。今年因为基数压力很大，明年同比增速虽然很难大幅提升，但大概率还是要像今年那样搞“天量”。现在所有政策都是前置的，出了房地产以外，财政、专项债、按揭、基建等能想到的都是明确的前置。所以明年1、2月可能是天量。这两天央行Q4货币政策例会也出来了。我们之前注重结构，但近一个季度开始提注重总量了，为以后降息作铺垫。但是否降息不重要，只要预期在就可以支撑春躁。而且1.31前还有年报预告，所有公司都要有条件（±50%）披露，+50%以上的大概率还是制造业，也支撑春躁。

中期上，关于增速边际变化的理解。如果高端制造降速了怎么办？大数据统计结果来看，只要行业平行比较仍然块的，哪怕边际增速变慢了，股价也会有所表现。但如果有别的行业增速更快了，股价表现就会衰减很快。所以核心是高端制造降速之后还是否比大部分行业增速都快（以前4组为分界线）。那怎么才能进前4组？当经济较好的时候，进前4组也比较严苛。但展望明年，预计只需要20%的增速就够近前4组了。所以取得超额收益还是比较容易的。另外，从个别案例来讲，大部分行业都满足回测结果。但有两个个案违背了，一个是16年的传媒，一个是今年的医疗器械。15年传媒互联网增速很快，16年也仍然很快，但跑出了，核心是大家认为不可持续。因为13-15年都靠并购，但16年出了增发限制条款，所以靠外延并购积累利润比较难了，大家觉得不可持续。跟今年医疗器械带量集采一样。所以认为不可持续的是靠价格的，只要价格暴涨股价就暴涨，但价格又是不可持续的，只要产能出来。只有锂矿和稀土能涨，但其他行业价格都不可持续。所以更重点推荐走量的，反而受益于成本端价格下降收益的。

比如典型的军工、汽车电子、、汽车零部件、整车、新能源运营商、风光储、半导体先进制造等。而且还要适当下沉。现在最大分歧不再产业趋势，主要是龙头公司张两年了，集中度高，预期高，只要不及预期就涨不动。所以明年不是躺赢的年份，要在细分赛道挖掘。另外，每年Q4涨的东西基本能管明年半年。尤其是前三季度没涨的，转年延续概率更高。今年四季度涨幅前二十的主要是跟车相关的，汽车电子、车联网、汽车零部件、消费电子（跟车相关的）、部分计算机。第二个是元宇宙相关的，游戏、营销等。第三就是军工。再往后就是消费类的，主要是白酒、速冻食品、中药、猪肉，后面可以进一步关注。

明年剩余流动性追逐什么？回测来看，加速增长、持续高增长、减速幅度不大的是首要追逐的。其次是困境反转，再其次是增速高但降速多的，再其次是地成长的。最好的主要集中在车的链条、消费电子、软件应用、军工、光储等。新能源汽车里面降幅大的主要是集中在中有材料带价格的。

新能源汽车

中游来看，到Q3股价应该见顶，Q4回调较多。截至本周五，材料里面调整较多的龙头基本上35-40%，幅度基本上都很高了。对于电池相关的，三季报之后提前炒困境反转，截至上周宁德跳帧刚才5-6%，但近一周又调整到了15%左右。锂是所有赛道里面调整更多的。所以有必要再梳理一下。梳理之前先讲市场怎么看。其实每个人都能感受得到产业链的一些变化和基本面，行业景气度应该大家都能看得懂。只不过有一点是市场在现在怎么看？有一些共识层面的东西，比如Q4除了主题基金（他们信仰较高，他们反而是逐步加仓的），大部分宽基都在减仓，大家一致性减材料。逻辑也很简单，因为宽基的基金经理没有那么多时间聚焦材料的跟踪。盈利比较好的环节，比如6F，很多公司以前不做的也开始切入，再到磷酸铁锂相关的也冲进来，还有恒力石化要做隔膜，基金经理也没时间去跟踪，总归是要平衡的，所以抛弃得很快。其次是电池，一直到周五宁德也开始暴跌了，基本也就是板块情绪到底部了。然后市场看到的不同的点，分歧第一层面是需求没有现在渲染得这么好。今年需求超预期的，所以很多卖方往500万辆以上拍，很多基金经理觉得很快张了，他们觉得宏观经济下行，电车会受影响，需求受影响概率及多大。第二个分歧时今年5-6月份经历了光伏博弈周期，导致今年基本面不达预期，担心碳酸锂会不会“光伏”化？，导致整车无法接受？

第一，先谈谈经济下行下需求好不好。电动车销量是整车需求成衣涉农秃驴得到的。疫情前乘用车小靓仔2600万左右。假设明年±5%，一正一副可能会差10%，在260万辆左右。按现在乘用车在15-20%渗透率，考虑分母受疫情影响的非正常值，按这个来匡算，电动车的量影响在40-50%，影响的电池的量（按50度电），影响20-25GW，占比3.4%左右。因此这个逻辑不太成立。第二是看车型竞争力，明年是高端延续，20-30万有很多主力车型，10-20万也起量了，是穿欧婷车卖得最好的一档，之前是断档，但明年中间档会崛起，带动需求

第二讲讲碳酸锂涨价会不会影响需求。高工锂电会议：第一，排产Q4环比明显增长，明年Q1排产依然有增长。以往Q1是淡季，而实际所有厂给出环比增速在0-25%，也就是环比至少持平。第二，二线电池产搞突然基金，比如国轩明年指引75GW订单，40-45GW出货，单价预计修复到20年（0.75），基本上贡献350亿收入；兴旺达、孚能科技基本明年100亿目标。一些非上市公司也都普遍在2.5-3倍增长。一方面大家觉得需求很好，觉得碳酸锂不够，很多基金经理很恐慌价格反噬需求。那这里面的担心是2B和2C投资是有巨大区别的，当前大家对碳酸锂涨价过于悲观，低估了消费者和整车厂对价格容忍度。量化来看，碳酸锂今年Q1Q2平均采购价格6-8.5万，现在25-26万，平安下来今年15万。按电池厂盈利，比如宁德，跟SQM很多长单下，单一毛利率20%，单位盈利6分/W，是底部；二线电池厂反馈，大家都认为电池厂一定会谈涨价，传递给整车厂。基于今年15万采购价格，基于几个增速情景，以及补贴退坡，对应到车型影响，20-25万考虑最差情况下，比如涨到40万碳酸锂，增加的成本占补贴前售价比例0-6%不等，很低。20万以下也并非所有车型影响都很大，比如宏光也就3%，哪怕最高成本影响到10%，也不高。还要看整车厂明年上量中也有成本下降的因素，比如钢、铝、铜，以及采购零部件成本，今年大宗涨价影响在2000，明年也应该在2000，也能覆盖一部分碳酸锂涨价。还有规模效应，对造车新势力影响更明显，研发折旧是硬性的，上量后对折旧的摊销也是要考虑的。车企自身也对销量有重视，要卡位，而且二级市场愿意去估值，看的不是利润，而是看销量和占有率。对于2C消费品来讲，整车端承担成本以外，消费者是否无法承受？目前为止沟通了很多，大家都偏保守，但对消费者传导的事情可以去看特斯拉的做法，它对终端进行过15次调价，在美国市场。但这里面并没有影响终端需求。

第三，谈机会。第一，大家觉得反弹去加仓，阻力最小是电池，这是公示。原因是从历史来看，宁德这样的公司是5-6分盈利，孚能是负的，欣旺达是1个多点，盈利已经处于底部，当然考虑明年Q1成本涨价滞后，但也基本不会丢估值了。选票的情况来看，大家可能觉得宁德空间布偶股，大家如果担心碳酸锂供给，那大家要看谁供需都没问题，肯定是宁德。第二，盈利修复肯定看供应链没问题的。第三，看宁德Q3 32GW的库存，是历史高点，假设一把去库存，材料产业链会有下杀的。但现在看是很前瞻的，看到上游紧张，在提前备库存。第二，看空间，EV/EBITDA要可比，外资行给LG的是30-40倍。宁德从历史角度最高是在30倍，高点在45倍。横向来看，公司明年利润是250亿利润，同事EBITDA400亿，也就30倍左右，性价比还是比较高。第二个，大家选走出来，且能盈利的，一旦原材料价格下来有弹性的肯定是亿纬锂能。第三，是三线公司，国轩、孚能、兴旺达。Q3推过欣旺达，那时最关键是收入，Q3拐点很清晰，市场一定有人给收入买单。Q4会冲14-15亿。但名啊你光看收入就不够了，会有很多公司冲击100亿收入。明年开始这些公司各市场指引比较一致，盈亏打平或略亏，但盈利就很重要了，如果能够率先给出盈利，就会再有一个公司走出来。第二个是底部反转的打铁，科达利、拓普集团。Q2大家觉的华钰要进来的是一样的。拓普也是，从抱大腿到脱离大腿。科达利就是客户不断优化，保持13%净利率，而拓普现在在完成转型。他们的第二点好处在于明年看90亿收入，后年看海外客户放量提升盈利能力。新能源打的投资机会还是要来自于看好的公司持续增长。

材料这个环节，预期差非常大，市场是极度悲观的。反而觉得预期差大。我们的看法第一点是市场很看业绩，跟格局、竞争优势是不看的，这种极致的哦兔子是几年一个轮回。明年大家机会看增速也会看竞争格局和商业模式。其次，我们也不认可今年一样不停轮动细粉丝到，但材料个股是有机会的，还是有公司建立竞争壁垒的。2-3年保持40-50%是可以的，看到23年估值会迅速消化，很多股票会在25倍左右，空间还会比较大。几个方向可以看，第一关注一体化公司，原因是构建了核心竞争力，包括中伟股份、华油钴业，负极一体化较好的璞泰来，包括电解液一体化的天赐材料。6F价格下来是共识，我们看好LiFSI的超额收益弥补6F边际。

第二个我们会看好新技术，我们在两个维度上找票，一个是业绩，行业beta已被充分预期，alpha来自个股竞争力，其次是看估值弹性。估值弹性看的是4680和高电压。4680肯定看天奈科技，23年12亿比较高，往后看客户、销售区域向好，像19、20年的恩捷股份。