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贵州茅台,20年业绩小幅高于预期
039驱动跟随
超短低吸
2021-03-31 08:26:57
中金研报摘要:

2020业绩小幅高于我们预期


  公司公布2020年业绩:全年总收入979.9亿元,同比+10.3%,归母净利466.97亿元,同比+13.3%。全年净利润略超此前预告,小幅高于我们预期,主因均价提升超预期。其中4Q20收入284.2亿元,同比+12.1%;归母净利128.7亿元,同比+19.7%。公司期末预收款(合同负债+其他流动负债)149.3亿元,环比+43.7亿元。公司拟每10股派现金红利192.93元(含税)。

  发展趋势

  渠道扁平化带动均价表现超预期:2020年茅台酒收入848.3亿元,同比+11.9%;销量3.43万吨,同比略降0.72%;ASP达到247.2万元/吨(单瓶含税均价1315元),同比+12.7%。均价提升超出市场预期,我们认为主要是渠道扁平化所致:一方面,自营比例快速提升,去年公司自营收入/销量分别达到132.4亿元/3932吨,同比+82.6/48.3%,自营ASP达336.7万元/吨;另一方面,去年商超、电商等渠道快速扩容,我们预计全年直销全渠道(含团购)投放超过8000吨(仅去年四季度就投放了4160吨),而集团营销公司全年关联交易46.1亿元,对应销量约2500吨。由此可见,股份公司直销(按1399元/瓶销售)与自营部分销量合计已达9000吨以上,我们认为这是2020年ASP大幅提升的核心原因。

  2021年非标产品提价有望带动ASP继续向上,我们预计全年量增有望达6-8%水平:因“自营+股份直销”销量短期占比已超过25%,我们预计2021年提升幅度可能有限。而今年以来,公司已陆续提高茅台总经销产品、精品茅台、生肖茅台出厂价格,提价幅度在20%到80%不等,对应销量约4000吨左右,我们测算可贡献收入增量7%左右,加上潜在量增以及结构提升,我们认为公司完成2021年10.5%的收入计划目标较为轻松,利润增速有望更快。从节奏上看,2020年公司通过渠道扁平化拉动均价提升,2021年通过非标提价驱动增长,在未来稳健发展预期下,我们认为2022年飞天有望进入提价窗口期。

  基本面扎实,远期仍有成长空间:我们认为目前茅台强劲基本面主要有三个来源:一是品牌溢价明显,产品供不应求;二是独特的收藏属性,已形成成熟的二手市场,老酒逐年增值(类似于海外顶级奢侈品品牌),三是需求刚性(自饮、社交、礼品属性等,大众和个人消费为主,基础健康)。从长期增长驱动因素看,茅台仍具备较大渠道价差,目前散瓶飞天批价在2500元/瓶,整箱批价在3200元/瓶,且终端消费承接力强43,反映价格并未泡沫化,出厂价和市场价较大价差可提供短期安全边际及长期成长空间。

  盈利预测与估值

  我们维持2021/22年盈利预测522.19/629.81亿元不变,并维持目标价2739元637,对应2022年54.6x P/E,当前股价对应2022年41xP/E,目标价对应当前股价有33%上行空间19,维持跑赢行业评级。

  风险

  政策压制风险;提价进度低于预期将导致业绩增速进一步趋缓。

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贵州茅台
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