除了美国本土设厂,梦百合于欧洲的塞尔维亚、西班牙、斯洛文尼亚的产能布局均可承接美国需求。梦百合在美国市场布局有先发优势,美国工厂模式已跑通。目前已规划产能约27亿人民币,市场份额有望迅速提升,从2019年的4%提升至2021年的双位数。此外,反倾销还将驱动美国床垫市场回归有序竞争,梦百合有望借助 Mor打开美国自主品牌销售的局面。考虑公司对美策略更为积极,美国及欧洲产能布局均面向美国市场,市场份额将快速扩张,议价权显著提高,人工成本及原材料的波动都有望顺利传到至下游客户。
记忆棉床垫目前在国内渗透率不足 5%,对比美国的50%有10倍空间。公司坚持记忆棉赛道,“零压”概念,打造出床垫品类的差异化,引领记忆棉床垫渗透。2019年国内市场规模约为768亿元,其中乳胶床垫占比达10%左右,乳胶的渗透证明,国人对于“硬床”的偏好经验证可被消费者教育改变。记忆棉床垫的耐用性、环保性比乳胶更强,本质上是更优质的产品,当前在国内的渗透率不足5%。随着国人对床垫理解的提升,记忆棉床垫市场有望迎来爆发且空间广阔。2021年,预计梦百合国内自建经销商通路的收入有望突破6亿(终端口径突破10亿),门店突破1300家,跻身床垫品牌第一梯队行列。主要因为2018年以来,公司内销管理运营改善明显:1)引入新鲜血液后团队逐渐稳定,渠道扩张稳步推进;2)牵手品牌战略管理公司华与华,品牌形象改造升级;3)加码智能化,智能床带动记忆棉床垫销售;联手海尔智家,智能产品品类扩容,锁定睡眠经济。
原材料:海外属地化采购后,原材料波动显著减少。国内 MDI弹性小,聚醚、TDI新增产能较多。目前公司海外产能均采用属地化采购(占比约55%),而海外化学品价格波动较小。国内行情来看,聚醚、MDI、TDI下游软体家具为主要需求(占比50%-70%),此次记忆棉床垫二轮反倾销(东南亚1-8月同比+60%,全年供给超出约120万张),使得下游需求急剧抬升,2020Q3起原材料价格出现大幅上涨。随着抢出口需求回落,以及原材料及其上游材料(如聚醚的上游材料环氧丙烷)产能的释放,预计2021原材料价格将环比回落。此外,复盘来看,公司的毛利率相较原材料的大幅波动显现出较强的韧性,一部分源于公司的存货管理,一方面源于公司的议价能力。此轮反倾销下公司产能的稀缺性使得议价力提升,有望支撑公司盈利能力。
投资建议:短期来看,梦百合受益于二轮反倾销,产能快速扩张且盈利能力位于高位,公司业绩有望维持高增。中长期来看,我国记忆棉床垫市场空间广阔,梦百合作为推广第一人,卡位智能化赛道,有望成为我国记忆棉床品龙头公司。预计2020-2022年 EPS分别为1.41、2.16、2.9元,对应PE分别为22、14、11,给予“强烈推荐”评级。