$老板电器(SZ002508)$

首先，我想说，老板是一家非常优秀的公司。从我有记忆的时间开始，好像印象最深刻的广告就是老板：网页链接。这几十年来，老板也取得了非常骄人的业绩，股价更是涨了十几倍，是一只表现很优异的股票。所以，我无意否定老板的优秀，也与股价涨跌判断无关，仅仅是对目前这家公司所处的阶段和今后的经营做一个简单的探讨和分析，并从中吸取和完善自己的投资决策体系。

关于老板，我们可以从定位、竞争优势、竞争格局、未来空间这几个方面进行分析：

定位：中高端油烟机品牌。虽然老板创立了名气这个中低端品牌，但是从整体上来说，老板的定位仍然是中高端，与另一家油烟机品牌方太一起占据了中国高端油烟机市场的绝大部分的市场份额。而问题也正在这里，我们很多的投资者在分析老板电器的时候，都会引用一个市场占有率的数据：老板和方太合计占据了油烟机市场50%左右的市场份额，认为仍然有很大的提升空间。但是这里有一个概念错误，实际上老板方太对标的应该是中高端油烟机市场，而在这个细分领域，虽然我没有具体的数据，但个人判断他们两者的市场份额已经超过80%以上，继续提升的难度已经非常之高了。所以，我们投资者在思考投资机会的时候，往往会遇到我所称的“无效目标市场”误区，把定位于某一细分领域的公司的目标市场扩大到整个行业，而其中的大部分市场并非该公司的目标市场，比如LV之于女包行业，金螳螂之于建筑装饰行业等等。

竞争优势：我认为大家分析消费品行业的时候，对企业的竞争优势的分析有时候可能过于狭隘了，不是过于看重技术含量，就是过于看重渠道，或者是其他。其实，在我看来，消费品公司的竞争优势是一个全方位综合形成的整体，特别是在中国这样的市场竞争环境下，没有一线实际工作经验的人可能很难体会到。回到老板身上，我觉得它的主要竞争优势应该是先发优势、品牌优势和技术品控优势，在传统油烟机行业，它和方太是第一梯队，其他品牌很难超越，但是这种优势是相对的，并非牢不可破，也就是说它的迁移成本并不太高。要知道，在空调行业，即使如格力这样的行业领导者，它与其他品牌的零售价格差距也只能做到10~20%，而在油烟机行业，目前老板方太的品牌溢价似乎太高了，它们还无法将自身的优势稳定在这个价差之上，这一点从17年线上油烟机均价开始松动就可以判断的出来（当时我也转发了中怡康的分析报告）。

竞争格局：老板的竞争对手分两类，一类是传统竞争对手，一类是新兴竞争对手。前者主要是定位高端的方太和定位中端的华帝，上下夹击，本身老板的优势可能也并不那么明显，当初可能也是因为方太的存在，使我始终无法放心的持有老板，因为我更喜欢一个行业里的绝对龙头。而更需要担心的是新兴竞争对手，就是目前不断发展壮大的集成灶品牌，比如美大、火星人、帅丰等，这是一个革命性的竞争对手，他们的出现是以颠覆传统油烟机行业作为自身使命的，而且由于产品自身的先天优势，这种渗透率的提升是必然的，至于能达到什么高度，取决于技术进步的程度以及传统油烟机厂商自己的行为，但这种对传统油烟机行业的侵蚀是不可回避的，因此从整体上来说，传统油烟机行业的市场容量是一个缓慢萎缩的状态。所以，有时候我们在投资的时候，往往过于关注原来的竞争对手，而忽视了外部的对手，而他们才是真正能够影响整个行业和公司发展的重要因素，比如传统家具行业，家居装饰行业，零售行业等等。

未来空间：对老板的投资者而言，吸引大家的除了油烟机产品的丰厚利润之外，就是对厨房电器大品类的期待。之前，和几位老板电器的投资者在交流的过程中，都向我强调洗碗机、烤箱、消毒柜这些新品类的高速成长，而实际数据确实也如他们所言。但我当时就提出了一个问题：这些新品类目前的体量是多大？要多久才能对公司的业绩产生实质性影响？其实，就拿洗碗机来说，即使按照50%的增速，5年时间也才做到5个亿不到的规模，对老板目前70亿或者5年后百亿的体量来说，也还不是决定性的，何况这个增速也不一定能达到。同时，由于高端油烟机市场的相对饱和，以及房地产的调整，市场整体的压力还是比较大的，老板方太为代表的行业龙头的提价能力不断削弱，我个人判断18年开始均价很可能不再上涨甚至会略有下跌，公司的增长主要还是来自销量的增加。同时，如何面对集成灶新军的冲击，以及在未来对这个颠覆性品类如何面对，都考验着老板，是积极拥抱，还是抵制到底？整体而言，老板电器在原有的市场仍然有一定的成长空间，因为毕竟它属于消费升级产品，仍然有很多的消费者会选择中高端的油烟机品牌，同时厨房电器的空间也有想象力，但这里面的竞争格局就不像油烟机领域这么清晰，会有大量的品牌参与进来。只是说，老板过去几年的高增长可能一去不复返了，10~20%的稳定增长其实也是不错的，但目前的估值水平就需要时间来消化。