❗重视规模效应【天风电新】比亚迪更新和再推荐:关注竞争格局的比较优势与规模效应下的盈利提升-1009
———————
🌼核心观点
比亚迪9月销量再超预期,以产定销下产能压制因素逐步褪去;新势力销量有所分化,股价走势反映的是对竞争格局恶化的担忧。市场担心明年整车混战,销量预判无法达成一致,对整车的估值也开始从PS向PE切换。
我们认为比亚迪基本面持续超预期,最大的护城河来自于:1、在30万以下市场容量大、集中度低的轿车及SUV市场对大众、丰田等燃油车发起进攻,2、通过量获得规模效应,充分释放盈利弹性。
🌼 30万为分水岭,竞争格局亦有比较优势
30万以上的SUV是新势力的主战场,拥挤度较高(现已有蔚来ES6/ES8/EC6、理想L9/L8/L7、小鹏G9、问界M7、自游家NV等,仍有多款待上市车型),而市场容量本身有天花板,即便将可能的竞品MPV纳入,月销容量在16万辆左右,CR5占比约50%。
30万以下的SUV及轿车是比亚迪的主战场,剔除A00级月度市场容量约140万辆,CR5占比仅有12%。在A0级/A级/B级轿车、A级/B级SUV市场,比亚迪单一车型销量已全面超过大众、丰田同类车型。在空间最大的市场凭借性价比优势(背后是刀片电池/DMI多年来的深厚技术积累)替代合资燃油车,无需过度担忧内卷加剧。
🌼规模效应决定盈利能力的差异
特斯拉与比亚迪都在季度销量突破30万辆时,规模效应显著放大,单车盈利实现跃升。当下的新势力类比特斯拉的早期阶段,固定成本占营收比重高达50%(主要系折旧摊销、SGA、研发),而比亚迪约为20%,这也是我们认为比亚迪单车盈利能够突破1万元的关键:规模效应下固定成本的摊薄(尤其是折旧摊销的下降)将释放更大的利润空间。
🌼盈利预测与投资建议
我们预计比亚迪22、23年业绩分别为150、306亿,对应当前估值49、24X,销量的确定性来源于竞争格局的比较优势(核心是国产替代),同时规模效应下,盈利能力有望超市场预期。此外,亦关注乘用车出口欧洲及日本市场带来的第二增长曲线,维持“重点推荐”。