一、公司基本情况

河南百川畅银环保能源股份有限公司成立于2009年4月2日，主营生活垃圾卫生填埋场填埋气发电及销售。于2021年5月14日在深圳证券交易所创业板上市，每股发行价格人民币9.19元。

截至2020年12月31日，公司投产运营82个垃圾填埋气发电项目，并网装机容量171.25MW。截至2021年12月31日，公司投产运营94个沼气发电项目，并网装机容量188.01MW（新建潼南沼气综合利用项目、南召沼气综合利用项目并网发电、康区城市生活项目、南阳市牧原、濮阳市台前县、广西项目、河南南省新密市、福建省霞浦县项目、边城市项目、蒙自城市项目、收购威立雅三个项目）。截至2022年6月30日，公司投产运营107个沼气发电项目，并网装机容量192.48MW。随着公司上市募集资金的到位，公司主营规模有所扩大，但营业收入、利润在2021及2022年度有所下滑（公司营业收入、毛利率下滑主要系会计记 账方式变更，对于 投入生产但尚未纳入补贴目录的项目当期不确认国收入，2020年至2022 年上半年，未确认金额分别为 598.89万元、2,401.48万元、1,732.85万元，2019 年至2021年，发行人分别有0、11、21个项目纳入补贴目录/清单），各年度主营数据如下：

根据分析公司在2021年至2022年存在部分项目合同到期或发气量难以满足发电要求撤场的情况：

二、公司成长空间

（1）碳减排有望成为公司新增长点

沼气发电减排二氧化碳吨量约为0.006吨/度电，公司当前年发电量约10亿度，每年减排量约600万吨（数据来源，公司2022年4月25日业绩说明会）。公司在2021年实现了碳交易收入2,695,987.78元，2022年上半年实现了碳交易收入6,702,485.39元。（均为境外收入）

截至2022年6月30日，公司已有19个沼气发电项目在UNFCCC注册成为CDM项目，可以向确定的国外合作方销售CERs，同时有14个沼气发电项目取得国家发改委CCER备案注册文件，可以在国内碳排放权相关市场参与交易。此外，另有6个沼气发电项目已提交国家主管部门申请CCER备案，20多个沼气发电项目正在进行CCER项目开发。另有7个沼气发电注册成为VCS项目，1个沼气治理项目注册成为GS项目。

2020年中央经济工作会议重点任务中，明确指出做好碳达峰、碳中和工作，我国二氧化碳排放力争2030年前达峰，力争2060年前实现碳中和，加快建设全国用能权、碳排放权交易市场。2021 年2月1日，《碳排放权交易管理办法（试行）》正式施行，规范全国碳排放权交易，重点排放单位每年可以使用国家核证自愿减排量抵销碳排放配额的清缴（抵销比例不得超过应清缴碳排放配额的5%）。用于抵消的国家核证自愿减排量，主要来自可再生能源、林业碳汇、甲烷利用等项目的减排量化核证。碳排放权交易市场的健康发展，将拓宽沼气发电等甲烷利用产业的应用领域，提升沼气利用企业的盈利能力。

2021年底公司装机容量188.01MW、2022年上半年装机容量192.48MW，发电量约10亿度，发量效率约55%，2021年新增装机容里20.5MW,2022年暂定30MW，2023年40MW，2024年50MW，年增速20%-30%之间。至2025年，整体装机容量将接近300MW，按55%发电效率年发电量16.5亿度，2022至2025年，年减排C02分别为600万吨-1000万吨。按最低CCER价格30元计算，业绩增量1.8亿至3亿，50元计算业绩增量3亿至5亿元。发电业绩1-1.5亿。

统一补贴收入确认政策后，毛利率仍有所下降，主要因规模效应下降所致。报告期各期末，公司平均单个投产项目装机容量为 2.19MW、2.09MW、2.00MW、1.80MW，装机容量规模有所下降，若未来新投产项目规模较小，将导致整体规模效应下降，从而导致公司存在毛利率、净利润下降的风险。

（2）可转债项目形成业绩增量

购置移动储能车项目（运输高温高压水蒸汽）：该项目投产首年将形成41.04万吨/年的运力，次年运力 92.34 万吨/年，第三年需覆盖153.90万吨/年的运力。目前已签约的用热客户为15 家，约定的相关保底蒸汽量占募投项目投产首年运力的 32.50%。

“沼气综合利用项目”平均年销售收入合计为 8,083 万元，新增投资对应的折旧及摊销年平均数为940.57 万元，占年均收入的 11.64%；“购置移动储能车项目”平均年销售收入为 31,627.15 万元，新增投资对应的折旧及摊销年平均数为1,046.54万元，占年均收入的3.31%，此，项目效益测算假定的蒸汽销售价格（含税）为280元/吨（低于公司目前已签约的15家用热协议中约定的销售价格），蒸汽成本（含税）为185元/吨（高于公司目前已签约的8家购热协议中约定的采购价格），占售价的66.07%，因此折旧及摊销、蒸汽成本约占收入的 69.38%。

公司可转债发行规模4.2亿，规模一般，若大股东全额认购，可能对股价有一定促进作用，一般来讲上市委会议通过后一个月左右取得注册结果，在一个月能够发行。大约为2022年9月7日-2022年11月7日。

（3）垃圾规模持续增长，垃圾填埋仍是主流处理方式（来源天风证券）

城镇化率提升，垃圾规模持续攀升。我国人口基数大，经济快速发展，城镇化率逐步提

高。2016- 2020年，我国总人口数从13.92亿人增长至14.12亿人，其中城镇人口从8.19亿人增至9.02亿人，占比总人口比例从58.84%增至63.89%。目前我国城镇化率为60%未来将提升到 70% 。由于城镇人口密度更为集中以及城镇相较于农村生活习惯的不同，城镇化率的不断提升将导致生活垃圾产生量的持续攀升。据国家生态环境部统计数据，2016-2019 年，全国主要大中城市的生活垃圾产生量由18850.5万吨增至 23560.2万吨，复合增长率达到 .72% 。随着城镇化发展和农村垃圾收集 能力 的增强，农村垃圾将纳入清运体系农村垃圾的收集和清运进一步规范也将助推垃圾量的增长。

生活垃圾的无害化处理主要有卫生填埋、焚烧和堆肥三种方法。其中卫生填埋和焚烧最主要的两种处置方式。2019 年我国卫生填埋和垃圾焚烧两种处理方式分别占 45.59%和50.70%，尽管全国范围内填埋类无害化处理厂的数量以及无害化填埋处理占比均呈下降趋势，但是整体而言仍维持在 50% 左右的水平。

三、短期走势及减持风险

公司于2022年5月大批量解禁北京红杉铭德股权投资中心（有限合伙）4813034，占3%，目前已减持一半（2022年10月27日完毕）；上海建新创业投资中心（有限合伙）、广州力鼎恒益投资有限合伙企业（有限合伙）清仓减持8187563股，合计5.11%（2022年12月8号），各持股前十大股东亦有减持行为，目前股票成交量较小，大批量减持较难。

四、把握时机，静待CCER重启

2021年9月，中共中央办公厅、国务院办公厅印发了《关于深化生态保护补偿制度改革的意见》，其中提到健全以国家温室气体自愿减排交易机制为基础的碳排放权抵消机制，将具有生态、社会等多种效益的林业、可再生能源、甲烷利用等领域温室气体自愿减排项目纳入全国碳排放权交易市场。

2022年1月5日，河北省委、省政府出台的《关于完整准确全面贯彻新发展理念认真做好碳达峰碳中和工作的实施意见》提到，将积极组建中国雄安绿色交易所，推动北京与雄安联合争取设立国家级CCER交易市场。

北京绿色交易所董事长王乃祥近日在接受21世纪经济报道采访时表示，北京绿色交易所的全国统一的温室气体自愿减排注册登记系统和交易系统建设进展顺利，相关工作已接近尾声。同期，北京绿色交易所也正在按照主管部门的要求编制与交易、结算相关的制度文件。

上海环境能源交易所董事长赖晓明在接受上海证券报记者专访时透露，目前国家正在积极筹备重新启动CCER项目的备案和减排量的签发，全国CCER市场有望在2022年重启。

2022年4月，中国证监会发布了行业标准《碳金融产品》（JR/T 0244-2022），制定了具体的碳金融产品实施要求。为碳金融产品进入市场、提升市场活跃度作准备。

随着CCER重启的信号，多个相关创新碳金融产品近期落地。2022年7月，国泰君安证券股份有限公司与上海环境集团股份有限公司、上海浦东发展银行股份有限公司基于CCER减排量交易协议进行融资合作，是国内首单基于CCER减排量交易协议的融资业务。同月，北清环能集团股份有限公司与山东国际信托股份有限公司在济南山东高速大厦签订《碳资产CCER收益权项目合作协议》，标志着国内首单CCER碳资产收益权信托融资业务的创新探索取得阶段性成功。

在路孚特的报告中，分析师谭琭玥提到，全国CCER交易平台已在6月的时候在北京绿色交易所完成了第一轮测试，CCER的重启计划更有可能在2023年初。

百川畅银，静待花开。

本文仅为作者思考，不作为股票推荐及投资建议。